招行汇率（招行全民策略会金葵花策略报告会岁末暖风起）

1月4日，2023年一季度金葵花策略报告会来袭，在岁末年初之际，为大家明年的投资决策提供价值建议。整个投资报告分四个部分，分别由招商银行研究院资本市场研究所刘东亮、招商银行财富顾问团队范文娇老师一一阐释，对宏观经济、资本市场、2023年的大类资产配置建议以及现阶段大家关心的投资问题展开讲解。

问：2022年，境内外市场表现如何呢？

刘：2022年对于投资者来说，是一段不寻常的经历和感受。我们见证了A股市场震荡，上证3次跌破3000点；见证了海外部分国家密集加息，美联储7次加息425基点，无疑也对全球经贸带来影响；对于配置理财客户，也真实感受到了全面净值化之后理财净值的波动，尤其是11月债券市场波动下净值的大幅下跌。

回顾2022年，如果想取得好的投资回报，从全球市场的表现来看比较困难。全球主要股市表现都较糟糕，基本都是负收益，只有极小部分市场是正回报。境内市场，主要的宽基指数回撤比较大，外汇市场上，美元一枝独秀，非美货币表现大多不尽人意。商品市场的表现分化，能源上比较乐观，全年波动也较大。总结来看，2022年全球股债“双杀”，对普通投资者而言，通过大类资产配置，实现正回报的难度非常大。

问：2022年境内市场表现如何呢？

刘：境内市场，从2022年A股市场中主要的指数和宽基指数来看，回撤较大。债券市场整体走平，四季度出现较大波动，抹去了一部分的涨幅，债券市场不管是利率债还是信用债，表现都一般。

问：2022年哪些因素在驱动着全球资产价格？

刘：总结来看，我们认为有2个核心因素在驱动全球资产的价格，第一个是美联储加息，第二个是地缘政治的因素。国内的因素也有两个，第一是疫情的反复；第二是房地产行业的困难局面，也给很多行业都带来了负面的影响。

问：经历了不平凡的2022年，对2023年的市场，我们应该如何看待呢？

刘：展望2023年的宏观经济和资产价格，我们认为将迎来转折之年，对市场整体态度相对乐观积极。根据刚刚总结的核心因素，我们认为这些因素在2023年会出现一些变化。美联储加息会在23年周期结束，这对全球资产价格影响较大，而对于俄乌冲突，预测较难，我们认为对资产价格的影响是逐渐弱化的。

境内疫情防控方面，我们正在进行快速防疫政策优化的布局，地产在2022年政策上打压较严重，23年在政策上有转暖变化，房地产“三支箭”等措施也不断推出，将迎来正面变化的年份。国内经济增长也有比较明显的变化，我们认为23年经济增长会有更好的表现，特别是中央经济工作会议定调稳增长，并且对一些有争议的产业行业，给出了正面的回答。总体来说，境内核心因素偏积极，偏正面，境外有好有坏。

问：外部世界变化如何影响中国经济？对于拉动经济的三驾马车，2023年如何影响中国的经济呢？

刘：2023年中国经济整体展望：温和复苏。在疫情管控放松、稳增长不断加码背景下，预计中国经济2023年温和复苏，GDP增速4.9%。经济的三驾马车，表现最好的是消费，出口会出现负增长，投资整体增速在放缓，地产投资跌幅收窄，对于货币政策，流动性维持宽松，货币供应与社会融资规模保持平稳，财政政策会继续发力。

中国出口增速与海外需求高度相关。一个是美国，一个是欧洲，高通胀侵蚀了美国居民和企业的购买力，高利率进一步抑制了需求，2023年美国经济可能陷入温和衰退。欧洲受到俄乌战争影响，经济表现将较美国更差。在经济衰退周期下，美联储加息周期将结束，随着经济下行压力的浮现，美国通胀压力的缓和，通胀会从7%-8%回到4%-5%的水平，这将促使美联储于2023年年中停止加息，美联储加息周期结束是重大变化，随着美元加息周期结束，美元的实际利率在2023年有望由升转降。

对黄金价格来说，重要的是美元的实际利率，美元实际利率上升，黄金表现一般都不会很好，反之，美元实际利率下降，黄金会有配置机会，在这种判断预期下，金价有上涨空间，预计波动区间1600-2000美元/盎司，甚至不排除美元实际利率下降较快，金价会冲击高位。

再来看国内，地产困局有望缓和。地产在2022是相对困难的年份，但是我们看到2022年下半年以来，随着一系列稳地产政策的出台，包括地产的三支箭都已经打出来了，地产行业的系统性风险已经开始逐步降低。在这样的背景下，预计2023年房地产投资将边际修复，但投资端与销售端仍将维持偏冷状态，核心指标仍维持负增长。

在基建方面，过去两年是充当了增长稳定器的功能。2023年基建将继续有所作为，地方专项债额度维持在3.65万亿，预算外资金、信贷、“准财政”政策工具也将继续发力。财政定调比较积极，受制于地方财政紧平衡和地产下行周期的约束，基建增速将有所回落，大概会增长6%到7%，对经济有支持作用。

消费是大家最期待的增长板块，随着疫情过峰，消费很有想象空间，我们认为消费是明年增长最大的驱动力，但同时要看到，过去三年居民收入端压力比较大，随着经济复苏到企业收入好转到居民收入的好转，需要一个过程。对于全年的消费，会看到一个温和的回升。在这种环境下，我们认为货币政策预计会持续保持宽松。2023年国内通胀压力不大，CPI中枢1.8%，PPI中枢-0.3%。通胀不会对货币政策构成掣肘，稳增长取向下，货币政策、流动性预计将维持宽松基调，降准、降息概率仍大。

问：2023年的股票和债券市场，您怎么看待呢？

刘：对于境内资产来说，我们认为23年债券市场会有平稳略有小幅下跌，利率中枢会有小幅度抬升。主要是经济增长的预期在不断好转，在经济温和复苏背景下，债市利率以震荡向上为主，波动中枢小幅抬升，10年期国债收益率中枢预计在2.76%，波动区间在2.7-3.2%。信用利差全年可能是前低后高的走势，稳增长政策加码有助于缓释违约风险，债券市场也比较小的概率会出现大幅度下跌的可能。

权益市场，我们判断A股是慢牛走势，从震荡走向慢牛的趋势。整体判断为：上证2023年波动区间2900-3700，从底部震荡逐步走向慢牛。我们看三个关键因子，第一是企业盈利，第二是微观的流动性，第三是估值。A股整体走势由企业盈利、微观流动性、估值三大因子驱动。从三大因子来看，明年是偏积极的表现，尽管幅度不会太大，但都是偏积极。其中企业盈利是长期趋势的关键变量。上市公司业绩，与名义GDP高度相关，2023年名义GDP将向上修复，有利于上市公司业绩回升，空间不会太大。第二再来看股市的微观流动性，源头是宏观流动性驱动，大河有水小河满。

明年的货币，不管是M1还是其他指标，都是偏积极的表现，随着疫情过峰，风险偏好会有提升，M1增速与股市估值正相关，银行间流动性到实体流动性到股市流动性路径非常重要。2023年宏观流动性预期良好，货币供应略有抬升，股市流动性预计不会收缩。第三就是估值，当前A股无论是绝对估值还是相对估值，均已跌到历史低位，用哪个指标去衡量，A股都不贵，A股估值再创新低的概率很小，相对于债券资产的风险溢价（股债性价比）也已处于历史较高分位数水平。历史上，每次股债性价比来到这个位置，以往都是股票的底部，所以我们认为A股将从震荡走向慢牛。

从结构来看， 2023年相对看好景气小盘股。A股大小盘分化常常发生，本质是大小盘股业绩分化导致。通常来说，在经济企稳回升阶段，小型公司成长的弹性更大，流动性充裕阶段，也有利于小公司获得融资。故2023年相对更看好偏成长的景气小盘股，宽基指数看好中证500、1000。

板块方面，找到具备阿尔法的行业，才能跑赢大盘、跑赢大势。我们看好三个行业，首先看行业景气度，第一是不是处在高位，第二是不是会继续上升，不同行业的表现，归根结底是由行业的景气度决定，决定景气度的根本原因仍然是业绩。二十大报告中给出了清晰的产业政策发力方向，这些行业都是未来景气度看好的行业。也有一些困境反转的行业，食品饮料、医药等则既有短期困境反转的支持，也有长期景气的逻辑。

问：根据对市场的分析，能否给出一些对2023年的大类资产配置展望？

刘：结合市场展望，结合各类资产的胜率盈亏比分析，我们给出对市场2023年的展望及判断。第一，从权益投资看，更看好A股和港股，特别是 A股的成长股；第二是固收方面，国内维持标配建议，并上调了美债的配置打分；第三是黄金配置建议中高配；最后，美元的配置明年整体下调。

问：具体到2023大类资产配置，可以详细谈谈吗？

范：在对2023年大类资产配置展望中，第一上调配置建议的是国内A股。2023年A股整体宏观环境将显著改善，建议有一定风险偏好的客户，中长期资金可以参与配置。行业上建议可以关注：第一是困境反转的行业：防疫政策边际优化，有望拉动可选消费板块业绩回暖，预防及诊疗高度相关的医药板块也有望受益。与此同时，稳地产举措的带动下，地产产业链相关板块也值得关注，但也需要看政策的持续性。第二可关注符合国家战略发展方向的政策支持板块：二十大及“十四五”规划着重强调国家安全和产业链安全问题。半导体、计算机、国防军工等领域的高端制造、自主可控以及安全相关领域有望成为国内中长期发展方向。第三业绩预期稳定，高景气行业：“双碳”背景下，全球的风电、光伏装机量仍有增长空间，相关板块景气度有望延续。

但有必要做一点提示，A股板块轮动很快，尤其是“买预期卖现实”的情况，出入时点对于普通投资者来说很难把握，所以可以通过一些优秀的基金来布局。

港股方面，最近几年很多客户投资港股的体验可能并不太好，从2022年整体情况看，港股也是经历了更大的波动，受俄乌冲突、美联储加息、疫情影响，年内最大跌幅一度超过50%，年末不到一个月的时间恒生科技一度反弹了60%。2023年对港股，尤其是科技股上调了投资建议。在很多扰动改善的情况下，港股估值仍有修复空间。这些板块可以关注：一是预期边际回暖的恒生科技互联网，二是受益于疫情防控措施持续优化的可选消费板块，三是困境反转的地产产业链。

再说2023年债券投资。第一，整体上国内债券市场利率中枢会有所抬升。作为家庭稳健类资产配置的重要组成，很难回避以债券类资产打底的一些银行理财或债券基金的配置，虽然说明年债市会有波动，但我们预测波动幅度有限，因此调整对于银行理财固收收益、刚兑预期，迎接中间的波动这种预期很重要。第二，相比国内债，中资美元债收益率水平处于相对高位，较中债具有票息优势。对于有美元资产的客户，是可以考虑的投资标的选择，人民币投资美债应关注汇率风险。

黄金策略上，2023年建议投资者对黄金产品进行中高配，选择实物金条金块等。从实际利率和美元指数的角度看，都给金价形成了很好的支撑。

我们提到了标配、中高配等概念，那么到底该配多少？每个人落到自己身上是多少金额呢？具体要看风险承受能力和对每一笔资金的预期使用时间。招商银行TREE资产配置服务体系，会为每个不同的投资者定制专属大类配置建议。可以联系招行网点财富顾问，出具专属的TREE资产配置建议书。

问：2022年资产配置效果一般，如何看待？

范：首先说一个观念给大家：投资中，做好账户回撤的控制至关重要。资产下跌20%，需要涨25%才能涨回来；下跌50%的时候则需要涨100%才能回本。小幅回撤控制有助于建立长期的投资心态，如果回撤比较大，导致赎回，则浮亏就变成了实际亏损。

2022年的资产配置结果如何呢？通过数据可以发现，虽然2022年资产配置组合整体账户没有获得正收益，但是和沪深300对比，资产配置的效果仍有明显体现。以50%进取配置的客户为例，今年以来的年化收益率为-17.54%，优于沪深300的-21.82%，最大回撤为19.99%，优于沪深300的28.65%。 而近三年来看，配置相对比例的进取投资收益率上可跑赢中证全债及沪深300，在波动率和最大回撤上又远低于沪深300，体现了资产配置的魅力。关注的点在于，资产配置的结果并不应该只看一年等较短的时间，而应该站在长期投资理念的视角去看收益和整体账户的回撤，即便在今年较为极端的市场情况下，资产配置仍然实现了较好的控制投资中的回撤。

问：持仓基金亏损怎么办，如何更快回本？

范： 这个问题应拆解成两个部分。一是市场明年有没有机会，如果整体悲观，很难谈回本；二是如果市场有机会，怎么做能加速回本，或者说怎么做更有效。明年我们对于资本市场的判定比较乐观，招商银行TREE资产配置服务体系中有对进取投资研判的投资仪表盘，会根据每个月度判断结果，展示仪表盘的指向。目前投资仪表盘的指针落在靠右边的区间，指针指向是70%，也就是我们对于目前的进取投资配置观点比较乐观积极。从过去15年来看，回溯在这样类似的区间范围内去投资权益类市场，区间内任意一天开始配置并持有一年的正收益概率超90%，平均年化收益率也很可观。

不同持仓状态的客户，可采用不一样的操作，让回本速度更快。对于低配客户，建议逢低补仓，加速回本时间。假设买入沪深300指数基金1万元，回撤幅度达到15%后，这时如果仅静态持有不进行任何操作，那么平均回本时间大约需要300个交易日。如果在进取投资账户回撤15%之后开始定投补仓，每个月定投2000元，那么回本时间缩短到130个交易日。对于超配客户，建议市场反弹时适当做一些减仓动作，回到合理的持仓比例。可以联系招行网点财富顾问，适时对持仓基金做个诊断。

问：理财产品出现亏损，稳健保值需求要什么来实现？

范：理财收益来自于哪里呢？以固收产品为例，主要投资品种是债券，理财的收益一部分来自于债券票面收益，还有一部分来自于资本利得和杠杆收益。债券价格受市场利率影响，债券价格和市场利率呈现“跷跷板”关系。而市场利率和市场资金流动性，和经济基本面一般呈相反关系。

从11月债市调整来看，投资理财中恐慌赎回行为将导致理财净值进一步下跌。投资者因为理财净值波动，出现了大量赎回。投资人赎回，而投资经理要因此卖债，保证产品流动性需求，从而对市场形成负反馈。负反馈对所有人来说都不是一件好事，作为投资者，我们要坚持理性投资。

如何选择适合自己的产品，本质上要按照个人需求。比如需求是高流动性，建议关注T1现金类产品；如果是中短期闲置资金，可关注低波稳健的短债类产品；如果是中长期闲置资金，这笔资金是风险承受能力比较低的资金，则有对应的持有到期策略产品，如果中长期的资金，具有一定风险承受能力，当下也可以适当做一些固收+配置，适当提升整体收益水平。

资管新规后，我们要充分意识到，理财产品的波动是常态化，而理财仍然是家庭资产里稳健的压舱石，要根据需求做好理财产品的配置。

问：今年个人养老金账户被热议，应该如何准备好养老资金呢？

范：今年热议的个人养老金账户，让我们不断思考如何做好养老规划。2022年国家个人养老金政策密集出台。11月4日，五部委联合印发《个人养老金实施办法》，其中《个人养老金实施办法》第七条规定：参加人可以选择一家商业银行开立或者指定本人唯一的个人养老金资金账户——个人养老金账户涌向我们的视野。

个人养老金账户有独有的性质和优势，它具有封闭性、唯一性，个人养老金账户投资产品种类较多。开立个人养老金账户可享受税收优惠，国家通过个税递延给到专门的政策支持。开立个人养老金账户可以进行长期投资，根据个人偏好选择长期养老账户产品，而长期投资更大概率获得满意收益。招商银行提供全链路养老金融服务方案，全流程的养老策划，从个人养老金账户到招行备老账户，到招行为退休客户设计的综合服务方案，从产品、权益、活动等综合服务方案助力长期财务健康、幸福养老生活做足准备。

问：针对2022市场变化及明年的配置策略，有什么想分享的观点或者心得呢？

范：总结下来有16个字想送给朋友们。第一是理解市场。市场变化难以预测，各种因素都会成为市场波动的变量，支撑股市长期上涨逻辑并未改变。第二是正视波动。波动是资本市场的常态，短期回撤不代表未来没有盈利效应。第三是回归本心。市场波动下的自我“三问”。一问：持仓的产品是否和自己的风险偏好匹配？二问：权益的配置比例是否超过家庭合理配置上限？三问：市场波动时，是否还记得当时的投资逻辑并坚持吗？第四是科学应对。坚信资产配置的力量，通过拉长投资期限，通过分散配置，取得长期稳定的投资回报。

时值新的一年，每一年招行都会帮客户去做年度检视，可以去招行网点进行年度资产检视。投资是一场修行，着眼长期、正视波动、放好心态会有好的结果。预祝朋友们2023年投资和事业顺顺利利，身体健康。

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